事件：公司发布公告，广泛听取投资者意见后，将拟收购的三一汽车金融91.43%股权的交易价格，由原交易金额人民币39.80 亿元调整为 33.8 亿元（评估价值为42.2 亿），交易价格降低 6 亿元。

    投资要点

    调整汽车金融公司收购价格至合理区间，收购将助力本土和全球销售

    从估值来看，收购价格对应的PB 由1.5 倍降至不到1.3 倍，而类似的银行或融资租赁公司的PB 估值大约在1-1.5 倍之间，调整后的收购价格更为合理。三一汽车金融公司是三一集团旗下控股子公司，主要面向工程机械行业提供金融服务。我们认为此次收购有助于：

    1）推动公司向“制造+服务”转型，提升竞争力与盈利水平。在上市公司三一重工的设备销售中，大约有30-40%是通过按揭或融资租赁的方式进行，由于关联交易等原因，先前通过三一汽车金融进行的销售仅占到三一重工按揭/融资租赁总额的10%左右；三一重工更多地是依赖银行或融资租赁平台等第三方进行，资本成本较高。现通过并购汽车金融公司，三一重工将为经销商与客户提供产品、服务和融资等一揽子解决方案，有望降低融资成本。

    2）帮助建立海外融资渠道，促进海外工程机械销售所需的金融配套支持，促进国际化进程。借鉴卡特彼勒的海外发展经验，全球代理商网络的建立和完善发挥了极大的作用，而代理商网络体系不断扩大和成长、成熟，离不开卡特彼勒金融服务公司的培育与扶持。卡特彼勒代理商的重要优势之一是，客户可在同一家代理商网点实现“设备选型、融资购买（融资租赁等）、零配件供应和维修保养”一站式服务。通过代理商，卡特彼勒金融服务从美国渗透到全球大部分代理商网点，促进了卡特彼勒代理商销售，为代理商实力和规模增强及销售网络进一步扩大做出重要贡献。

    3）有望增厚公司业绩，减少潜在的关联交易。汽车金融行业发展前景广阔，且与三一重工的主业契合度大；如果按照公司一年750 亿的收入计算，30-40%通过按揭销售，即这一块的融资租赁规模近300 亿，而目前三一汽车金融公司只做了10%左右，预计未来增长空间大。同时，随着未来这块业务规模不断加大 ，放在上市公司可以大幅减少和大股东的关联交易。此外，三一汽车金融公司账上有91 亿应收账款，对此三一集团作出特别承诺：若这部分应收账款有任何一笔因质量或回款风险受到损失，集团将对损失部分以现金方式予以补足，故这方面的风险较小。

    2019Q4 工程机械各产品表现好于Q3，20 年增速较乐观我们预计20 年挖机行业整体销量增速在-5% ~ +10%之间，三一挖机销量增速有望达+5% ~ +20%。混凝土设备年底高增速有望持续，预计20年混凝土机械增速20-30%。起重机20 年预计大吨位起重机需求大，利好三一。工程机械行业韧性强劲，基建托底+更新需求+人工替代三大因素作用下行业周期性正在减弱，内生动力推动可持续发展。

    盈利预测与投资评级：我们一直维持年初以来的观点，坚定看好中国最具全球竞争力的高端装备企业：高端产品结构优化+规模效应+出口高增长将持续带来业绩弹性，全球竞争力逐步体现带来估值溢价，看好公司戴维斯双击的机会。预计公司2019-2021 年净利润分别为113 亿、127亿、137 亿，对应 PE 分别为 12、10、10 倍，给予2019 年目标估值14 倍PE，对应市值1574 亿，目标价18.8 元。

    风险提示：工程机械行业低于预期；海外业务进展低于预期。